ケインズの投資-39 一般的意見と反対の立場をとること Keynes’ Investments-39 Go contrary to general opinion
一般的意見と反対の立場をとること ”Go contrary to general opinion”
1940年代のカレッジの基金の運用について、シティのバンカーでもあるジャスパー・リドリーとのやり取りがある。豪ドル建て債券への投資についてジャスパーが反対する。豪州の評判と豪ドルの将来についての懸念がその理由だ。
逆張り(コントラリアン)
ここで、ケインズは、「投資の主要な原則は、一般的意見と反対の立場をとること」であると、自らの立場を明らかにする。そして、「誰もがそのメリットについて同意(シティの正統的意見)している投資は必然的に割高になり、投資対象として魅力が無くなる」とし、「ほとんどの人が同意していないということが、投資では肝心であり、その二つ*は両立しません」と述べている。
* 一般的意見と割安感 (KN注)
バリュー投資の真髄
この短い書簡は、バリュー投資に基づく逆張り派(コントタリアン)たるケインズの投資スタイルの真髄を明らかにしているといって良い。
「皆が良いと思っている」ー＞「皆が買う」ー＞「株価が高くなる」ー＞「(本源的価値に比べて)割高になる」
したがって、いかな優良、人気、期待、注目銘柄であっても、株価が割高であれば、投資対象としては魅力は乏しくなる、無くなる。業績がいかに素晴らしく、先行きが明るくても、それが株価に折り込まれていれば、バリュー投資の視点からは投資対象にはならなくなる。
ケインズは、この原則が実行できないのなら、「私にとって最善の方策は、全てを放棄することです」と述べる。
(以上、KNコメント)
(以下、原文訳。小見出しKN)
シティの正統的意見と投資
R.E.マースデンへの手紙 1944年3月8日
私は、豪ドル債券についてのリドリーの心変わりに当惑しています。彼に書簡で伝えましたが、文句をいう気はありませんが、両立はできません。もし、シティの正統的意見が、これらの債券を見直せば、価格は間違いなく割高になっているでしょうから、私には興味はありません。ここにジレンマがあります。全ての正統的な意見にしたがった投資が割高なら、これ以上口を挟む気にはなりません。
無駄骨
ジャスパー・リドリーへ 1944年3月(日付無し)
親愛なるジャスパー、
電話では、喧嘩腰で申し訳ありませんでした。私の投資の主要な原則は、一般的意見と反対の立場をとることです。何故なら、誰もがそのメリットについて同意している投資は必然的に割高になり、投資対象として魅力が無くなるからです。ほとんどの人が同意していないということが、投資では肝心であり、その二つは両立しません。他の人々が私と同じ意見であれば、私はそのような投資を回避しなければなりません。投資機関が、抜け目なくいることは誤りであり、少し儲けることでよいとあなたは主張するかもしれません。では、なぜ無駄骨を折るのでしょう？と私は問うでしょう。
Yours ever,
[copy not initialled or signed]
投資方針は曲げられない
ジェスパー・リドリー卿へ、
手紙をいただき、また厄介さについて改めての謝罪をありがとうございます。しかし、あなたが最後のパラグラフで、好きでないといっていることが、私には賢明で、退屈ではない正にポイントです。私が好む投資方針は、親密なる関係者による自由な黙認によってのみ実行可能です。これまでの私の経験は、常にそのような状況で執行されています。もし、その自由な黙認が無いのならば、私にとって最善の方策は、全てを放棄することです。
Yours ever,
[copy initialled] M.K.
イートンの財務について
クイックスウッド公への手紙 1942年2月19日
イートンの財務は、よく運営されているかどうか、少なくともこの半世紀については疑わしと思っています。会計係のカーター氏が全盛の1870年代には財務はとても良かったのです。キングスの状況から判断するに、1860年代、70年代には、イートン・キングスのフェローは、不動産、財務の運営に非常に興味を持っていました。その20年間に、中世の慣習から移行しました。当時の最新基準に適った良き地主、効率的な金融家であり、すべての点から見て、良く諸事を行っていました。その後のイートンに、同様のことが言えるかは疑わしいです。経営が悪かったとは言いませんが、あるべきものでは無かったと言えます。
Comments and translations by Kota Nakako
2025/09/10
＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝
(Original texts)
From a letter to R.E. Marsden, 8 March 1944
I confess I was a little bit annoyed about Ridley changing his mind on the Australian Dollar Bonds. But, as I have written to him, I really have no reason to complain and cannot expect to get things both ways. If orthodox opinion in the city thought better of these bonds, then no doubt the price would inevitably be too high, and I should take no further interest in them. So one has the dilemma. All orthodox suggestions are too expensive, and all unorthodox are too unorthodox, so I am rather discouraged about making any further suggestion.
To Sir Jasper Ridley, undated [March 1944]
Dear Jasper,
Sorry to be so quarrelsome on the telephone. My central principle of investment is to go contrary to general opinion, on the ground that, if everyone is agreed about its merits the investment is inevitably too dear and therefore unattractive. Now obviously I can’t have it both ways – the whole point of the investment is that most people disagree with it. So, if others concerned don’t feel enough confidence to give me a run, it is in the nature of the case that I must retire from the unequal combat. And you may legitimately argue that it is wrong for an institution to be, even successfully, clever – the proper course is to receive a little money. But in that case why waster one’s pains?
Yours ever,
[copy not initialled or signed]
To Sir Jasper Ridley,
Thanks for your letter and renewed apologies for being so tiresome. But it is just the point, which in your last paragraph you say you do not like which seems to me sensible on my part and not tiresome. The sort of investment policy I favour can only be carried through with the free acquiescence of all those intimately concerned. The experience I have had with it in various contexts has always gone to enforce that. So if there is not that free acquiescence, I am sure that much the best plan is to drop it altogether.
Yours ever,
[copy initialled] M.K.
From a letter to Lord Quikcswood,19 February 1942
I doubt if Eton’s finances have been what one could call well managed for at least half a century and it may be one has to go back to the seventies of the last century, when Bursar Carter was in his prime, to find anything really good. To judge from my knowledge of what happened at King’s, I believe that the Eton-King’s Fellows were greatly interested in estate and financial management in the sixties and seventies of the last century. It was in those two decades that the transition was made from medieval arrangements. They were absolutely up-to-date on the standards of that age and looked after matters well from every point of view; being both good landlords and efficient financiers. In the case of Eton, I doubt if the same thing could be said of any subsequent date. I do not mean that the management has been very bad; only that it has not been as good as it should have been.
Source: The Collected Writings of John Maynard Keynes, Economic Articles and Correspondence: Investment and Editorial, Vol. 12
