アクティブポートフォリオのヘッジと構築: JAI 2018夏号(4)

中湖 康太

「アクティブ戦略ポートフォリオのヘッジと構築:戦略の時間軸と推定誤差」(“Hedging and Constructing Portfolios of Active Strategies: Strategy Time Horizon and Estimation Errors” by Alexander Rudin and William Marr)

ポートフォリオ運用における資産間の相関関係、誤差推定の重要性とその限界

ポートフォリオマネジメントにおいて、資産間の相関関係を予測推定することは最も重要な事項のひとつである。同論文は、ヒストリカルデータを用いた資産間の相関関係の推定とその誤差推定、その限界、それがポートフォリオ運用に与える影響を検証したものである。

特に、ダイナミックなアクティブ運用の際に、ヒストリカルデータは、それに必要な信頼ある推定値を実務家に提供できるだろうか。

非最適ポートフォリオ構築の人気の理由

多くのアクティブ戦略において、ヒストリカルデータから決定的な期待相関関係を推定し、信頼あるモデル構成することは困難である。これはオルタナティブ投資の実務家の実感であり、ヒストリカルデータを用いた資産間の相関関係の予測推定にあまりこだわらない非最適ポートフォリオ構築の人気に繋がっている。

以上が同論文の示唆であろう。これは実務家にとっては当然の帰結である。過去は参考にはなる。ヒストリカルデータを研究することは重要である。しかし、将来は過去の延長ではない。いつ変化するか、どのように変化するのか、どの程度変化するかもわからない。投資がサイエンスであると同時にアーツであるといわれるゆえんである。

最後は個々の投資家の気質、直観、アニマルスピリッツ

結局のところ、将来の予測には不確実性が伴うし、また過去のデータに基づく数理数量的予測には限界がある。投資の意思決定とそれに基づく行動は、アニマルスピリッツ(動物的気質)が大きく作用すると言ってよいだろう。100%の予測は不可能で、最後は、個々の投資家、ファンドマネージャー、トレーダーの直観、気質、アニマルスピリッツに依存するといって良いだろう。

数学的期待値とアニマルスピリッツ:ケインズの言葉

ケインズの言葉を引用して終わろう。

「投機に起因する不安定さは別にして、人間生来の性格から生じる不安定がある。それは我々のポジティブな活動は、数学的期待値の計算の結果ではなく、自発的な楽観によって生ずるということだ。道徳的なものであれ、快楽主義によるものであれ、経済的なものであれ何かポジティブなことをしようという決定は、恐らくほとんどの場合、アニマルスピリッツ(動物的気質)によってなされる。その完全な結果は何日かの期間が経過した後に明らかになるものである。それは、非行動を良しとせず、自発的に行動しようという衝動であり、数学的期待値によって行われるものではない。」(『一般理論』 12章より 中湖訳)

“Even apart from the instability due to speculation, there is the instability due to the characteristic of human nature that a large proportion of our positive activities depend on spontaneous optimism rather than mathematical expectations, whether moral or hedonistic or economic. Most, probably, of our decisions to do something positive, the full consequences of which will be drawn out over many days to come, can only be taken as the result of animal spirits—a spontaneous urge to action rather than inaction, and not as the outcome of a weighted average of quantitative benefits multiplied by quantitative probabilities.” (‘The General Theory’, CH.12, p.161, J.M. Keynes) 

以上

2018/9/25

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